投后管理 | 私募基金的投后管理怎么做才靠谱?

商道创投网2019年1月04日获悉；在私募基金的架构中，私募基金管理人对基金的日常运营与最终的投资收益起到了至关重要的作用，但近年来频发的投向不明、产品逾期、财务混乱、金蝉脱壳等恶性事件让投资人不寒而栗，究其原因还是在一个“管”字上。今天我们就一起来探讨一个话题：私募基金的投后管理怎么做才靠谱？

通俗地讲，私募基金管理人干的活就是“募投管退”，环环相扣，缺一不可。我们在筛选管理人的时候，必须从四个方面分别考察其专业能力和风控合规情况，尤其要关注投后管理的深度与广度，不然发生风险事件的概率可就大了去了。

消逝的私募基金管理人

私募基金管理人，是指凭借专门的知识与经验，运用所管理基金的资产，根据法律、法规及基金章程或基金契约的规定，按照科学的投资组合原理进行投资决策，谋求所管理的基金资产不断增值，并使基金持有人获取尽可能多收益的机构（非自然人）。

今年8月，中国基金业协会发布第二十三批拟失联私募机构公告，包括北京锋创财富投资基金管理股份有限公司、亚洲掘金投资管理（北京）有限公司在内的共7家私募机构被监管拉入拟失联黑名单。自2015年11月23日发布第一批失联私募机构名单以来，失联私募数量已增至482家，其中的135家机构已被注销登记；有10家机构已自行申请注销登记。

亚洲掘金投资管理（北京）有限公司曾是名噪一时的私募“领头羊”，募集超百亿元杀入股市，后被通报涉嫌集资诈骗，已于7月19日被立案侦查；另一家“知名机构”，深圳市前海中精国投股权基金管理有限公司被调查出现严重的兑付危机，涉事资金已超过18亿元。而目前，两家机构均曝出实控人已跑路。

我们如果复盘过去几年暴雷的私募产品，其中大部分的底层资产或风控环节都存在明显的问题和漏洞，管理人的玩忽职守与明知故犯是导致投资人蒙受损失的重要原因。风险与收益成正比，这个道理大家都懂，基金管理人最核心的作用就是帮助投资人利用专业知识或技术手段，尽可能地减小风险发生的概率，正如巴菲特说的，投资最重要的事情是保住本金。

据2018年上半年各地证监局私募处罚案例数据统计，处罚共涉及至少23家机构和34条违规事项。根据案例的违规行为统计，不仅有常见的不符合投资者适当性管理要求、基金募集环节操作不当、未认真做好在中基协的登记备案工作等；同时，也出现了一些新的现象，比如超期未履行承诺、在限制期内继续增持股票、不配合监管机构专项检查、对投资项目尽职调查不充分等。

“募投管退”知多少

募：目前主流的私募基金募集都是采用有限合伙企业的架构，基金管理人有时也会自己投入部分资金一共参与投资，如此更能保障投资人的权益；值得注意的是私募基金的投资人是有准入门槛的（100万起投，并且符合合格投资人的标准），无门槛的产品不仅不合规而且风险极高。费用方面，一般基金管理人会收取2%每年的管理费、0.2-0.5%每年的行政服务费用作营运支持，另外通常会协定一个业绩基准（例如年化收益8%），高于基准部分的收益通常会额外收取20%的报酬（Carry）。

投：私募基金根据投资方向可以分为：1.主要投资于公开交易证券的私募证券投资基金；2.主要投资于非公开交易股权的私募股权投资基金（包括创业投资基金，主要投资未上市创业企业普通股或可转换为普通股的优先股、可转换债券等权益的股权投资基金。）；3.主要投资于艺术品、红酒等特定商品的其他私募投资基金。在专业化管理和防范利益输送的前提下，不禁止同一私募基金管理人管理不同类型的基金。私募基金应当由基金托管人托管，基金合同约定私募基金不进行托管的，应当在基金合同中明确保障私募基金财产安全的制度措施和纠纷解决机制。从募集资金的监管上有2种做法，一种是设立募集监督户、一种是除了设立募集监督户还会设立托管账户，这2种做法银行都要根据投资协议的约定履行划款指令，因此投资协议里定义的募资资金的投资范围是非常重要的。

管：目前活跃在市场上的投资机构在项目的投后管理人员分配上大致可以分为两种类型，一是项目经理负责制，二是专门团队负责制。项目经理负责制的优势在于项目负责人从项目初期就开始接触投资标的，对情况更为了解，绝大多数机构都会采用这种模式。而设置独立的投后管理团队，优势在于投资项目负责人可以逐步淡出后期培育工作，将更多精力投入到前期项目的挖掘开发中，劣势在于这个项目在投后环节换了负责人，会加大磨合成本。从实际效果上来说，无论哪种方式，如果在机制上没有建立一个针对投后管理的激励措施的，投后管理完全取决于投资经理人的个人专业能力和职业操守，所以出现投而不管的现象非常多。

退：投资退出是基金运作中决定最终收益的关键环节，无论当初对投资标的有多大的信心，无法退出或无法以预期收益退出的项目，都将不是一场成功的投资。私募基金的退出主要是指私募股权基金，目前市场上主流的形式有：公开上市（IPO）、股权回购、兼并收购、清算破产等，很多投资人会很自然地认为IPO是基金退出最理想的形式，其实不然。虽然个别明星项目IPO之后给投资人，尤其是早期投资人带去了几十倍甚至几百倍的巨额回报，但是等待IPO过会的周期漫长，易受政策及市场环境影响，且上市后并非可以立即退出，近年来也不乏投资人苦等几年终于IPO但到实际退出时不赚钱甚至亏钱的情况。选择哪一种退出方式，什么时间退出，一次性还是分批退，这些问题都会直接影响一个项目的最终收益，管理人的专业能力、行业资源与实操经验往往在此时会起到巨大的作用。

募集、投资、管理、退出，是一个私募基金完整的生命周期。募集与投资环节，市场上已经做的非常成熟了；退出在策略上已经融合在投资交易结构的设计中了，实施起来也依赖于投行和一些中介机构在做；但在投后管理方面，做得好的私募基金管理人就屈指可数了，许多投资人也往往会只看基金的募集量、知名度、历史业绩等而忽略了这一重要环节。

投后管理为什么不受重视？

2007《合伙企业法》的实施，以合伙企业形式设立的私募股权投资基金大规模兴起，积极参与到股权投资领域中。2009 年创业板推出后，IPO 企业的上市市盈率很高，而投资这批上市公司的私募基金也是赚得盘满钵满，回报率惊人。

在赚钱效应下，大部分私募机构把主要精力放在了寻找成熟的拟上市项目上，完成投资后即静待佳音，一旦上市成功随即在解禁期结束后套现走人；很少会有人会正真关注企业自身的发展情况，投后管理意识薄弱，甚至有些机构还不知道投后管理为何物。

直到 2012 年IPO全面停滞，PE机构投资的主要退出渠道被堵死，且优质的被投企业对投资机构越发挑剔，“僧多粥少”的局面严重，投资机构才逐渐关注投后管理工作。投后管理起步晚且意识薄弱的问题制约了我国私募股权投资行业的发展，2014年IPO重启后，大家开始越来越注重投后管理工作，并有不少机构成立了独立的投后管理部门或团队。

投后管理都做些什么？

整体来看，投后管理工作包括企业管理、资本运作、资源协调、增值服务、内部监控、日常支持等板块，不同的基金可能投后管理工作的范围不尽相同。

企业管理：企业管理的内容框架粗略划分可包括战略规划、管理体系、组织架构、流程体系、业务价值链管理（研发、供应链、市场营销等）、人力资源、信息化、财务管理等等。

资本运作：协助被投企业进行市值管理，协助进行并购标的寻找和洽谈、融资、IPO或新三板筹备、基金退出计划制定及跟踪执行等等，特别是对于财务或资本领域经验欠缺的被投企业，基金需要注重对他们的支持辅导。

资源协调：基金若对被投企业的优劣势、战略规划、发展瓶颈、中长期的重点项目等信息了如指掌，就为基金作为资源协同整合平台奠定了绝佳的优势，从而实现高效地促成已投企业之间、企业和基金外部资源之间的各层级沟通渠道的建立与合作，或实现一对多的规模效应。

增值服务：有的基金专注于一个细分领域，会有许多可以打通的资源免费提供给被投企业使用；当企业在与政府打交道申请资源、牌照证件时，基金也可以根据自身的人脉维护情况出手相助；有的被投企业希望深入了解一些行业的战略投资价值或标的，那么基金可以协助提供行业分析和相关标的的考察等等。

内部监控：主要是跟进被投企业的三会治理、经营业绩、重大风险等环节，并制定应对措施，定期总结制定基金回报收益报告、被投企业分析报告等资料。

日常支持：一些日常运维工作，比如配合被投企业工商变更准备基金或董事的证照及证件等等。

投资人必须关注GP的投后管理能力

由于企业面临的经营环境在不断变化，公司的经营发展会受到各种因素影响，从而增加了项目投资的不确定性和风险（如市场风险、政策风险、技术风险、管理风险、法律诉讼风险等），投后管理正是为管理和降低项目投资风险而进行的一系列活动。投后管理关系到投资项目的发展与退出方案的实现，良好的投后管理将会从主动层面减少或消除潜在的投资风险，实现投资的保值增值，因此投后管理对于投资工作具有十分重要的意义。

一般来说，私募股权投资十分重视交易进入时的价格，这曾被视为获得最终投资回报的核心驱动力。但致同在此次的调查中却发现，目前市场重心开始有所转变，尽管进入价格仍很重要，但在投后管理阶段提升业务绩效的能力也成为一种必要。

有调查结果显示，有66%的受访者强调了“绩效改善”的重要性，相比之下仅有2%的受访者视“价格套利”为未来一年投资收益的主要驱动力。同时，将协助目标企业“并购”作为收益增长驱动的比例也有所下降，这在一定程度上反映了市场更为关注有机增长以及当前并购价格高企的事实。

而更进一步分析来看，大多数GP视自己为“增长投资者”，而非“价值投资者”。中国亦有40%的GP视自身为“增长投资者”，另有40%表示将在两者之间予以平衡。这表明了，要在当前的市场上获得预期的回报，合理的进入估值与投后绩效提升都是重要的战略。

在当前激烈竞争的市场环境下，要实现GP追求的收益，需要更多地关注后期的绩效改进。而一个好的投资对象在很大程度上取决于其管理团队的能力。对私募投资者来说，评估管理团队执行投后管理计划的能力是投资决策过程至关重要的一个环节。

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